Спрос и предложение на рынке заемных средств (ссудного капитала). Реальные и д е н е ж н ы е теории процента

Теперь нам предстоит выяснить механизм спроса и предложения на рынке заемных средств (ссудного капитала) и природу такого факторного дохода, как процент. Вначале мы изложим так называемую реальную тео­рию процента, разработанную представителями  неоклассической школы, а

17

258

Глава 12

затем остановимся на денежной теории процента, виднейшим представи­телем которой является Дж.М.Кейнс.

Выше отмечалось, что субъектами предложения капитала являются до­машние хозяйства. И там же мы заметили, что это не следует понимать в том смысле, что население предлагает бизнесу станки, машины, оборудо­вание в физическом их выражении. Домашние хозяйства предлагают заем­ные средства, т. е. денежные суммы, которые бизнес использует для при­обретения производственных фондов. На данном уровне анализа абстраги­руемся пока от того факта, что предложение инвестиционных средств происходит при помощи финансовых посредников (инвестиционных фон­дов, коммерческих банков и т. п.).

Спрос на рынке заемных средств, как мы выяснили ранее, определяется потребностью бизнеса в приобретении физического капитала для осуществле­ния инвестиционных проектов. Теперь по оси абсцисс (см. рис. 12.4) мы откладываем величину заемных средств, а на оси ординат - доход от сделан­ных инвестиций. Кривая спроса D_K(теперь этот же символ обозначает спрос не на услуги физического капитала, а спрос на заемные средства) будет иметь отрицательный наклон. И объясняется это убывающей предельной производительностью инвестиций по мере того, как увеличивается количе­ство привлекаемого ссудного капитала.

Норма дохода от инвестиций рассчитывается как отношение дохода от инвестиций к объему инвестированных средств, выраженное в процентах. Если инвестирование 100 долл. приносит доход 10 долл., то норма дохода от инвестиций составит: 10 долл. / 100 долл. х 100% = 10%.

Кривая предложения заемных средств будет иметь положительный наклон.

Рис. 12.4. Спрос на рынке заемных средств (ссудного капитала)

На оси абсцисс - заемные средства, илиинвестиции в денежных единицах. На оси ординат — норма дохода от инве­стиций, в процентах

Рис. 12.5. Предложение на рынке

Заемных средств

На оси абсцисс - величина сбережений, или величина заемных средств в денежных единицах. На оси ординат - предельные издержки упу­щенных возможностей, или цена отказа от теку­щего потребления сбережений. Она измеряется нормой временного предпочтения, в процентах

Рынок капитала

259

Эта кривая отражает не что иное, как предложение сбережений домаш­них хозяйств. И здесь так же, как и в случае с рынком услуг капитала, при­чиной именно такой ее конфигурации являются растущие предельные из­держки упущенных возможностей. Речь идет об упущенной возможности потратить свои сбережения в настоящем периоде времени. На последнем обстоятельстве мы остановимся подробнее, чтобы объяснить такую кате­горию, как норма временного предпочтения.

При исследовании рынка ссудного капитала и категории процента очень важно еще раз подчеркнуть роль фактора времени.Так, кривая S_K свидетельствует о том, что домашнее хозяйство отказывается от текущего потребления своих сбережений, предлагая их в ссуду. Здесь мы сталкива­емся с проблемой, которую в экономической теории называют межвремен­ным выбором.Выделенный термин означает выбор экономического субъекта во времени. В данном случае речь идет о выборе между текущим и будущим потреблением денежного дохода домашнего хозяйства. Каковы мотивы такого выбора в пользу отказа от текущего потребления?

Домашнее хозяйство рассчитывает на поток доходов в будущем. Про­цент и является платой за то, что" владелец заемных средств предоставляет другим субъектам возможность сегодняшнего,текущего использования капитала. Но почему за такую возможность надо платить?

Экономическая теория использует допущение о том, что сегодняшние блага люди оценивают выше будущих благ. Особую известность в связи с этим имеют работы представителя австрийской школы, уже знакомого нам по гл. 5, Е.Бем-Баверка, выдвинувшего теорию предпочтения благ настоя­щих благам будущим. Речь идет об особенности экономического поведения субъектов рыночного хозяйства, получившей название временного пред­почтения. Временное предпочтение- это склонность индивидов при про­чих равных условиях оценивать текущее потребление или доход выше, чем потребление или доход в будущем.

Предполагается, что предпочтение благ настоящих благам будущим представляет собой фундаментальную черту человеческого поведения в любых хозяйственных системах, а не только рыночной. Это хорошо видно из русской поговорки: «Лучше синица в руке, чем журавль в небе». Нетер­пение, желание иметь блага сейчас, а не потом связаны и с тем обстоятель­ством, что человек смертен, и даже, если вспомнить знаменитый роман Михаила Булгакова «Мастер и Маргарита», внезапно смертен Откладывая распоряжение благами «на потом», мы рискуем, так как срок нашей жизни ограничен, и чем дальше во времени отстоит использование ресурсов или получение доходов, тем сильнее неопределенность наступления этого мо­мента (т. е. реального получения будущих благ).

Для того, чтобы побудить владельца денежного капитала отказаться от

17*

260

Глава 12

сегодняшнего распоряжения ресурсами, необходимо вознаградить его за такой отказ (за воздержание или ожидание). Те же хозяйственные агенты, которые получают возможность использовать сегодня заемные средства, должны зап­латить за это владельцу ссудного капитала. Другими словами, процент есть цена отказа от сегодняшнего (текущего) потребления благ.

Учет фактора времени при определении категории процента связан с предпочтением текущего потребления будущему потреблению. Это помо­гает понять многие реалии рыночной экономики. Так, например, чем про­должительнее время срочного вклада, тем выше доход на этот вклад в виде выплачиваемого процента.

Временное предпочтение можно выразить и в относительных величи­нах. Тем самым мы определим норму временного предпочтения.Можно это сделать, сопоставляя натуральные величины (как в приведенном ранее примере с куропатками), можно и денежные. Если вернуться к примеру с Робинзоном, то мы должны сопоставить чистый доход (чистую производи­тельность капитала), т. е. 180 куропаток, и жертвы Робинзона в виде отказа от текущего потребления , т. е. 120 куропаток: 180/ 120 х 100% =150%.

Сопоставляя будущий доход и сегодняшнее воздержание от текущего потребления в денежных единицах, представим норму временного пред­почтения следующим образом. Так, если индивид отказывается от 1 долл. потребления сегодня, ради получения 1 , 1 д о л л . завтра, то норма временного предпочтения составит: 1 , 1 долл. - 1 д о л л . / 1 долл. х 100% = 10 %. Другими словами, мы делим ожидаемый в будущем доход на ту сумму де­нег, от расходования которой в настоящее время отказывается индивид.

Временное предпочтение¹ может быть положительным, нулевым и отри­цательным. Цена отказа от сегодняшнего потребления сбережений, о кото­рой шла речь выше, может быть измерена нормой временного предпочте­ния. Индивид имеет положительную норму временного предпочтения, если ему в будущем требуется более 1 долл. для компенсации отказа от возмож­ности потратить 1 долл. в текущем периоде. В приведенном выше примере фигурировала именно положительная норма временного предпочтения, равная 10%.

Индивид имеет отрицательную норму временного предпочтения, когда он отказывается от траты 1 долл. в текущем периоде, даже если в будущем он получит менее 1 долл. Например, 0,9 долл. - 1долл./1долл. = -0,1долл./ 1долл. х 100% = -10%. Последний случай вроде бы противоречит здравому

¹ Интересно, что высокие процентные ставки в современной российской экономике мно­гие исследователи объясняют высокой нормой временного предпочтения населения. Среди при­чин этого явления можно назвать неуверенность в своем будущем, неопределенность экономи­ческих перспектив, отсутствие стимулов к долгосрочным экономическим проектам и т. п.

Рынок капитала

261

смыслу: кто это, находясь в здравом уме и твердой памяти, воздержится от траты сегодня 1 долл. ради того, чтобы в будущем получить за это «вознаг­раждение» в виде -0,1 долл.? Это похоже на что-то вроде отрицательной цены: вы будете продавать свой товар на рынке покупателю, только если он согласится взятьу вас(!) за это деньги. Очевидно, отрицательное временное предпочтение - это тот гипотетический случай, когда индивид больше ценит будущие блага, нежели настоящие. И отказ от сегодняшнего потребления его ничуть не тяготит. Ему не требуется за это положительно­го вознаграждения, более того, его «вознаграждение» отрицательно.

И, наконец, индивид имеет нулевую норму временного предпочтения, когда он отказывается от возможности потратить 1 долл. в текущем перио­де ради получения 1 долл. в будущем. Например, 1 долл. - 1долл. /1долл. = 0 долл./1 долл. х 100% = 0%. Таким людям безразлично - потреблять ли в настоящем или будущем периоде.

Анализ временного предпочтения помогает нам понять не только при­роду такой категории, как процент, но и ответить на вопрос: почему про­центные ставки, по которым кредиторы предлагают заемщикам свои сбе­режения, положительны? Теперь мы можем на него ответить: потому, что норма временного предпочтения положительна.

Итак, очевидно, что побудить домашнее хозяйство отказаться от все большей суммы сегодняшнего потребления своих сбережений можно, толь­ко повышая вознаграждение, или цену этого отказа.

Анализ межвременнбго выбора можно провести и с помощью гра­фика, отражающего кривую без­различия домашнего хозяйства,

распределяющего свое потребле­ние денежных средств между на­стоящим и будущим временем (см. рис. 12.6). Использование пре­дельных величин позволяет нам говорить о предельной норме временного предпочтения, MRTP (marginal rate of time preference).

MRTP - это отношение дополни­тельного потребления в будущем (будущего дополнительного дохо­да) к дополнительной денежной единице текущего потребления, от которой субъект отказывается. Если сегодняшнее потребление

262

Глава 12

обозначить буквой С1 а будущее - С₂, то MRTP можно представить как

дсудс,

Речь идет о различных комбинациях расходования денежных средств (текущего дохода): если сберегается часть текущего дохода, то возможно увеличение потребления в будущем периоде. На кривой безразличия U каж­дая точка показывает возможные сочетания между сегодняшним, текущим потреблением (С1) и будущим потреблением (С).

Кривые безразличия с крутым наклоном будут у субъектов с высоким значением положительного временного предпочтения. Эти люди сильнее, чем другие, предпочитают блага настоящие благам будущим. Наклон кри­вой безразличия в любой точке определяется предельной нормой вре­менного предпочтения, умноженной на -1,т. е. - АС/АС₁ Действитель­но, наклон кривой безразличия отрицателен. На рис. 12.6 можно видеть, что при отказе от текущего потребления и сбережении (расстояние от точ­ки А до точки В) домашнее хозяйство получит большую величину в буду­щем периоде, т. е. произойдет увеличение будущего потребления (расстоя­ние от точки В до С ). Отношение отрезков CBIAB показывает предельную норму временного предпочтения, равную 1,2/1. Оно будет еще выше, если мы сравним отрезки ED и DC на более крутом участке кривой безразли­чия: 2/1.

Теперь можно на одном графике совместить кривые спроса и предло­жения на рынке заемных средств.

Представленный на рис. 12.7
график позволяет нам понять
категорию процента как свое­
образную цену равновесия:в
точке пересечения кривых D_K и
S_K устанавливается равновесие
на рынке ссудного капитала (ин­
вестиционных средств), D_K = S_K.
В точке Е происходит совпаде­
ние нормы дохода ссудного ка­
питала (нормы доход а от инвес-                                                                 Заемные средства
тиций) и нормы временного пред- Рис. 12.7. Процент как равновесная
почтения.                                                              цена на рынке заемных средств

Ставкой (нормой) процен­таназывается отношение дохода, полученного от предоставления в ссуду капитала, к величине ссужаемого капитала, выраженное в процентах. На­пример, величина ссуды составляет 1000 долл., полученный годовой доход -100 долл., тогда норма процента составит 100 долл./1000 долл. х 100% = 10%. На практике, говоря о проценте, подразумевают именно норму, или ставку

Рынок капитала

263

процента. Равновесная ставка процента, например, 10% означает, что на этом уровне совпадают норма дохода от инвестиций, равная 10%, и норма временного предпочтения, равная 10%.

Теперь необходимо провести различие между реальными и денежны­ми теориями процента.Все предыдущее изложение было основано на объяснении категории процента в русле концепции неоклассической шко­лы, т. е. мы рассматривали реальную теорию процента.

Так чем же, согласно реальной теории процента, определяется эта свое­образная цена равновесия на рынке капитала? Убывающей предельной производительностью (предельной доходностью) капитала или возрастаю­щими предельными издержками упущенных возможностей (временными предпочтениями, связанными с нетерпением и ожиданиями)? Ответ на этот вопрос не покажется сложным, если по аналогии вспомнить, что цена на рынке товаров определяется одновременно и закономерностями спроса (убывающей предельной полезностью), и закономерностями предложения (растущими предельными издержками производства товаров). Доходчиво поясняет сущность категории процента в трактовке неоклассической шко­лы П. Самуэльсон в одном из старых изданий своего знаменитого учебни­ка: «Для того, чтобы резать, нужны оба лезвия ножниц: вы не можете ска­зать, что фактически режет одно лезвие, а не другое; точно так же и оба наших фактора, нетерпение и производительность, взаимодействующие между собой, определяют структуру и движение процентных ставок».¹

Экономисты, рассматривающие реальную теорию процента, так или иначе подчеркивают, что процент существует во всех хозяйственных сис­темах - капиталистической, коммунистической и даже в хозяйстве Робин­зона. Почему? Потому, что во всех этих системах, во-первых, существует большая производительность окольных, или косвенных методов производ­ства (капитал обладает производительностью), и, во-вторых, во всех обще­ствах существует предпочтение благ настоящих благам будущим.²

Обратимся к иной концепции, называемой денежной теорией процен­та.Наиболее видным ее представителем является Дж.М.Кейнс. В своем знаменитом труде «Общая теория занятости, процента и денег» (1936) Кейнс предлагает следующее определение: «Норма процента есть вознаг­раждение за лишение денег и ликвидности на определенный период... Это «цена», которая уравновешивает настойчивое желание удерживать богат-¹ Самуэльсон П., Экономика. М, 1964. С. 646. В последнем, 15 издании учебника, переве­денном на русский язык, П.Самуэльсон и В.Нордхаус ссылаются на И.Фишера, приведя его цитату о взаимодействии нетерпения и производительности капитала при определении про­цента. См. Самуэльсон П., Нордхаус В. Экономика. 15 издание. М., 1997. С. 293.

² «Процент не является чем-то специфически капиталистическим...». Хейне П. Экономи­ческий образ мышления. М., 1991. С. 316.

264                                                                                                                               Глава Jj

ство в форме наличных денег с находящимся в обращении количеством денег».¹

Итак, согласно Кейнсу, процент есть плата за расставание с ликвид­ностью.Если сторонники реальной теории процента видят его суть в ре­альных факторах (производительности и нетерпении), то сторонники де­нежных теорий сводят природу процента к чисто денежному явлению.

Так кто же прав? Сторонники реальной или денежной теории процен­та? Для ответа на этот вопрос обратимся к комментариям известного ис­следователя истории экономической мысли Марка Блауга. Он обращает внимание на то, что процентная ставка работает одновременно на «трех фронтах»: во-первых, в области потребительских решений; во-вторых, в области инвестиционных решений; в-третьих, в области решений, опреде­ляющих структуру портфеля финансовых активов. Иными словами, ставка процента - это и награда за ожидание, и показатель чистого дохода на ка­питал, и компенсация за отказ от ликвидности.

Какая же из двух теорий актуальнее в настоящее время? Можно сказать, что под влиянием кредитно-денежной политики правительства (см. гл. 20), воздействующей, в числе прочих параметров, и на величину ставки процен­та, интерес к реальным теориям, несколько упал. Это видно и по учебни­кам западных экономистов: изложение теории процента часто ограничива­ется либо изложением теории предпочтения ликвидности, либо теорией ссудных фондов, в которых норма процента определяется соотношением спроса и предложения на рынке заемных средств. Так важна ли вообще реальная теория процента сегодня? Известный американский экономист Д.Патинкин так ответил на этот вопрос реальная теория процента опреде­ляет норму процента применительно к рынку товаров, а денежная теория определяет ее либо для рынка ценных бумаг, либо для кредитного рынка (рынка заемных средств).¹

Таким образом, в зависимости от того, какой из видов рынка капитала, а также рынка благ и рынка ценных бумаг (см. гл. 21) мы исследуем, ак­цент будет делаться на реальных или на денежных теориях процента.

§ 4. Факторы, определяющие сдвиги спроса и предложения на рынке заемных средств

Изображенные на рис. 12.7 кривые спроса и предложения на рынке за­емных средств (ссудного капитала) могут смещаться под влиянием самых различных факторов. Обратимся вначале к факторам смещения спроса на ссудный капитал, отражаемого кривой D_K {см. рис. 12.8).

¹ Антология экономической классики. Т. 2. Кейнс Дж.М. Общая теория занятости, про­
центам денег. М.,1993. С. 265-266.

² Блауг М. Экономическая мысль в ретроспективе. М., 1994. С. 499.

Рынок капитала

265

Во-первых, сдвиг спроса может произойти из-за уменьшения или уве­личения предельной производительности физического капитала, который и приобретается фирмами посредством рынка заемных средств. Здесь мы в очередной раз видим взаимосвязь между рынком услуг физического капи­тала и рынком ссудного капитала. Допустим, произошло повышение пре­дельной производительности капитала. Тогда кривая D_K сместится вверх-элраво, в положение D_K

Почему это происходит? Важнейшая
причина - изменения в технике и техно­
логии производства и, в целом, научно-
технический прогресс (НТП). Но если
абстрагироваться от фактора НТП, то по
мере роста привлекаемого капитала дол­
жен действовать закон убывающей до­
ходности и, следовательно, уменьшение
доходности новых капиталовложений. В
результате должно происходить и
уменьшение ставки процента, если
Рис. 12,8. Смещение кривой            наше объяснение ведется в рамках ре-

^{спроса на заемные средства}                        альных теорий процента. Однако в исто-

рическом плане эта тенденция к падению уровня процентной ставки может быть заторможена или парализована тем влиянием, которое оказывает на производство НТП. Происходящий рост предельной производительности капитала показывает, что при объеме заемных средств, равном К₀ ему со­ответствует ставка процента г₀, а при объеме К₁ процентная ставка вырос­ла до r₁ Однако, не будем забывать, что НТП может выражаться и во вне­дрении капиталосберегающих технологий (например, точное литье). Тог­да кривая спроса D_K сместится вниз-влево, в положение D_K и при объеме К₂ ставка процента снизится до r₂

Во-вторых, сдвиг спроса на капитал может происходить из-за измене­ний во вкусах и предпочтениях потребителей. Ведь спрос на физический капитал - это производный спрос. И если падает спрос на бетон, то умень­шится и спрос на бетономешалки, что отразится и на уменьшении спроса на рынке заемных средств. Можно обратиться и к потребительским, това­рам: падает спрос на хлеб, следовательно, сократится спрос на зерно, а вслед за этим и на зерноуборочные комбайны.

В-третьих, инфляция и инфляционные ожидания также воздействуют на сдвиг кривой D_K. Хотя феномен инфляции будет рассматриваться только в гл. 23, интуитивно ясно, что спрос на заемные средства при инфляции должен возрасти. Заметим, что это спрос преимущественно на рынке крат­косрочных ссуд. Так, предприниматель, беря денежные средства взаймы,

266

Глава 12

рассчитывает на инфляционное повышение цен на свою продукцию и рост прибылей. Кроме того, отдавать долг он рассчитывает обесценивающими­ся деньгами. В результате кривая D_K смещается вверх и происходит рост ставки процента. В рассматриваемом случае объяснение нужно вести в рус­ле и реального, и денежного подхода в теории процента. В первом случае речь идет, например, о фирме, производящей товары в реальном секторе экономики и ожидающей определенного повышения цен на свою продук­цию в условиях умеренной инфляции (не более 10% в год). Во втором слу­чае можно сказать, что в условиях высокой инфляции (свыше 100% в год), как это было, например, в России в 1992-1995 гг., капиталовложения в реальный сектор становятся малопривлекательными и инвестиции текут преимуще­ственно в финансовый сектор. В таких условиях спрос на ссудный капитал растет только для краткосрочных спекулятивных операций. Здесь, как мы видим, работает объяснение, основанное на денежной теории процента.

В-четвертых, сдвиги в спросе на ссудный капитал могут происходить из-за изменений в налоговом законодательстве. Хотя налогово-бюджетная политика будет рассматриваться в разделе «Макроэкономика» (гл. 22), нам уже известно, что налоги изменяют стимулы, а значит, и поведение эконо­мических субъектов. Например, рост ставок налога на прибыль корпораций смещают кривую спроса на капитал вниз-влево, так как ослабляются сти­мулы к инвестированию. И, наоборот, снижение налоговых ставок и введе­ние налоговых льгот сместят кривую спроса на капитал в правостороннем направлении.

Теперь обратимся к кривой предложения заемных средств (см. рис. 12.9).

Во-первых, на предложение заемных средств, или сбережений влияет уже рассмотренный нами фактор инфляции. Происходит сдвиг влево-вверх кривой S_K в положение S_K так, что вели­чине предложения заемных средств К₁ соответствует более высокая ставка про­цента r₁ В условиях, когда деньги теря­ют свою покупательную способность, кредиторы будут уменьшать предложение сбережений и поднимать ставку процен­та, желая обезопасить свои денежные средства от обесценения.

Во-вторых, смещение кривой пред­ложения сбережений будет зависеть от фазы деловой активности, в которой на­ходится экономика (спад или подъем). При прочих равных условиях, в фазе спада люди стремятся больше сбере-

Рынок капитала                                                                                                                     267

гать, нежели тратить. Следовательно, кривая предложения заемных средств, как и в предыдущем случае, сместится в левостороннем направле­нии. Обратная ситуация - в фазе подъема сдвиг кривой предложения S_KB положение S_K (при величине предложения К₂ ставка процента составит г₂). Однако важно еще раз подчеркнуть предпосылку «при прочих равных ус­ловиях», поскольку взаимосвязь предложения заемных средств и величи­ны процентной ставки на разных фазах экономического цикла является весьма сложной и противоречивой (см. подробнее гл. 19).

В-третьих, налоговая и кредитно-денежная политика государства, ис­пользующая в качестве инструментов воздействия на экономику налоговые ставки, ставку процента, другие инструменты политики Центрального Бан­ка, оказывают непосредственное влияние на предложение сбережений. В результате это отражается на смещении кривой предложения заемных средств.

В целом же сдвиги в спросе и предложении заемных средств современ­ной экономической наукой объясняются преимущественно в русле денеж­ных теорий процента. Особо примечательны в этом отношении замечания Кейнса. Он характеризовал крах 1929 г. и Великую Депрессию как «вне­запный удар по чистой производительности капитала», подчеркивая, что изменения в ставки процента были вызваны денежными факторами. А после­дние связаны с предпочтением ликвидности (см. подробнее гл. 20) и чистая производительность капитала здесь, по его мнению, ничего не объясняет.

Причину такого теоретического подхода нужно, очевидно, искать в воз­растающей роли косвенных методов государственного регулирования (кре­дитно-денежной и налогово-бюджетной, или фискальной политики), оказы­вающих непосредственное воздействие на решения экономических субъек­тов в сфере спроса и предложения заемных средств.